Структуры хедж-фондов: 11 схем, от мастер-фидера до сайд-покетов

Как инвестор на самом деле доходит до портфеля хедж-фонда: какие юридические лица, компартменты, классы акций и серии стоят посередине, зачем нужен каждый элемент, что говорит закон и как это отражается в учёте. У каждой структуры своя схема и числовой пример.

Данные Private Fund Statistics SEC за 4-й квартал 2025 года. Законы и стандарты проверены 11 октября 2026 года.

Короткий ответ

Структура хедж-фонда это совокупность юридических лиц, компартментов, классов акций и правил учёта, через которые инвесторы получают доступ к одному портфелю. Её определяют три вопроса: кто инвесторы (налогоплательщики, освобождённые от налога, резиденты или нет), где фонд можно законно предлагать, и как распределяются комиссии и результат между инвесторами, вошедшими в разное время.

Большинство управляющих, у которых есть инвесторы из США и из других стран, используют структуру мастер-фидер с мастер-фондом на Каймановых островах. Это видно и в данных: фонды Каймановых островов держат 54,2% чистых активов крупнейших хедж-фондов, отчитывающихся перед SEC, фонды США 36,5% (SEC, 4-й квартал 2025 года). Внутри одного фонда классы акций разделяют условия комиссий, серийный учёт или выравнивание разделяют даты входа, а сайд-покет отделяет активы, которые нельзя оценить или продать на обычных условиях выкупа.

Ключевые показатели

  • На конец 2025 года фонды Каймановых островов держали 54,2% чистых активов qualifying hedge funds, фонды США 36,5%, Люксембурга 2,9% и Ирландии 2,1% (SEC, Private Fund Statistics, 4-й квартал 2025 года, таблица 3.1).
  • За 4-й квартал 2025 года по форме Form PF отчитались 9 858 хедж-фондов; их валовые активы составили 14,4 трлн долларов, чистые 6,0 трлн (SEC, таблицы 1.1, 2.1 и 2.3).
  • Валовые активы в конце 2025 года превышали чистые в 2,4 раза. Это наш расчёт по тем же таблицам и приблизительная мера кредитного плеча отрасли.
  • Qualifying hedge fund это фонд с чистыми активами не менее 500 млн долларов с учётом его фидерных фондов, параллельных фондов и зависимых параллельных счетов. 2 178 таких фондов составляют 22% хедж-фондов по числу и 81% по чистым активам (определение OFR; наш расчёт по таблицам 1.1, 1.2, 2.3 и 2.4 SEC).
  • Мастер-фонд на Каймановых островах, у которого есть регулируемый фидер, сам обязан зарегистрироваться в CIMA; минимальная подписка 80 000 каймановых долларов, около 100 000 долларов США (Mutual Funds Act (2025 Revision), ст. 2, 4(3) и 4(4A)).

Где зарегистрированы хедж-фонды

Form PF подают в SEC зарегистрированные консультанты, управляющие не менее чем 150 млн долларов в частных фондах. Форма охватывает управляющих из США и иностранных управляющих, зарегистрированных в США, а не весь мир. Данные сообщают сами управляющие, SEC публикует их в агрегированном виде.

Юрисдикция регистрации хедж-фондов, доля чистых активов, 4-й квартал 2025 года

Qualifying hedge fundsВсе частные фонды
  • Каймановы острова
    54,2%
    29,7%
  • США
    36,5%
    54,6%
  • Люксембург
    2,9%
    5,5%
  • Ирландия
    2,1%
    3,3%
  • Британские Виргинские острова
    1,6%
    0,5%
  • Бермудские острова
    1,4%
    0,9%
  • Прочие
    1,2%
    5,5%
Qualifying hedge funds в сравнении со всеми частными фондами, отчитывающимися по Form PF. Источник: SEC, Private Fund Statistics, 4-й квартал 2025 года, таблица 3.1. Для всех частных фондов Великобритания (0,9%) включена в «Прочие».

Хедж-фонды гораздо чаще зарегистрированы в офшорных юрисдикциях, чем частные фонды в целом: фонды прямых инвестиций, напротив, в основном зарегистрированы в США (60,7% их чистых активов).

Хедж-фонды в Form PF: валовые и чистые активы, трлн долларов

Валовые активыЧистые активы
12,1
5,3
12,8
5,4
13,5
5,7
13,9
5,9
14,4
6,0
2024 Q42025 Q12025 Q22025 Q32025 Q4
Хедж-фонды в Form PF: валовые и чистые активы, трлн долларов
Валовые активыЧистые активыВаловые к чистым
2024 Q412,095,342,27×
2025 Q112,795,432,35×
2025 Q213,535,662,39×
2025 Q313,935,862,38×
2025 Q414,425,992,41×
Все хедж-фонды, отчитывающиеся по Form PF. Источник: SEC, Private Fund Statistics, 4-й квартал 2025 года, таблицы 2.1 и 2.3. Соотношение: наш расчёт.

11 структур по порядку

Первые пять описывают, как устроены юридические лица; следующие две, компартменты внутри одного лица; последние четыре, инструменты внутри фонда. Суммы условные, это иллюстрации, а не данные.

1. Самостоятельный фонд

Определение. Самостоятельный фонд это одно юридическое лицо, которое принимает подписки инвесторов и само держит портфель, с одной стоимостью чистых активов.

Пример

Три инвестора вносят 60, 30 и 10 млн долларов в Hedge Fund Ltd. Фонд держит 100 млн в акциях, облигациях и деривативах; каждому инвестору принадлежит 60%, 30% и 10% одной и той же СЧА.

Самостоятельный фонд: Три инвестора, одно лицо, одна СЧА, один портфель.Инвестор A$60 млнИнвестор B$30 млнИнвестор C$10 млнHedge Fund Ltd$100 млн, одна СЧААкцииОблигацииДеривативы
Рисунок 1. Три инвестора, одно лицо, одна СЧА, один портфель.
Зачем используется
Это самая простая и дешёвая структура и обычная отправная точка управляющего, чьи инвесторы имеют одинаковый налоговый профиль: все налогоплательщики США в партнёрстве штата Делавэр или все иностранные инвесторы в компании на Каймановых островах.
Правовая основа
В США фонд не регистрируется по Investment Company Act, опираясь на ст. 3(c)(1) (не более 100 бенефициарных владельцев) или ст. 3(c)(7) (только qualified purchasers). Открытый фонд на Каймановых островах регистрируется в CIMA по ст. 4(3) Mutual Funds Act.
Учёт
Одна финансовая отчётность, составленная как для инвестиционной компании по ASC 946 или инвестиционной организации по IFRS 10: вложения по справедливой стоимости, без консолидации.
На что обратить внимание
Если в одном фонде смешаны разные типы инвесторов, он неэффективен для одного из них. Партнёрство может втянуть иностранных инвесторов в американскую налоговую отчётность; корпорация для налогоплательщиков США является PFIC (пассивной иностранной инвестиционной компанией) с жёстким режимом по умолчанию по ст. 1291-1298 Internal Revenue Code.

2. Структура мастер-фидер

Определение. В структуре мастер-фидер инвесторы подписываются на один или несколько фидерных фондов, а фидеры вкладывают практически все свои активы в единый мастер-фонд, который и держит портфель.

Пример

Налогоплательщики США вносят 60 млн долларов в оншорный фидер, партнёрство штата Делавэр. Иностранные инвесторы и освобождённые от налога американские инвесторы вносят 40 млн в офшорный фидер, компанию на Каймановых островах. Оба фидера инвестируют в мастер-фонд на Каймановых островах размером 100 млн. Прибыль мастер-фонда в 10 млн распределяется как 6 и 4 млн.

Структура мастер-фидер: Каждая группа инвесторов входит через свой фидер; портфель держит один мастер-фонд.НалогоплательщикиСША$60 млнИностранцы иосвобождённые из США$40 млнОншорный фидерLP штата ДелавэрОфшорный фидеркомпания, КайманыМастер-фонд$100 млн, КайманыАкцииОблигацииДеривативы
Рисунок 2. Каждая группа инвесторов входит через свой фидер; портфель держит один мастер-фонд.
Зачем используется
Один портфель, одни сделки, и каждая группа инвесторов в той структуре, которая подходит ей по налогам. Освобождённые от налога американские инвесторы идут через офшорную компанию, потому что она блокирует облагаемый доход от несвязанной деятельности (UBTI), который иначе возник бы из-за кредитного плеча по ст. 512 и 514 Internal Revenue Code.
Правовая основа
По Mutual Funds Act Каймановых островов регулируемый фидер это фонд, который вкладывает в мастер-фонд более 51% своих инвестиций, а мастер-фонд с одним или несколькими регулируемыми фидерами обязан зарегистрироваться по ст. 4(3); упрощённый путь ст. 4(4)(a) для него закрыт (ст. 4(4A)).
Учёт
По практике US GAAP фидер показывает вложение в мастер-фонд одной строкой, в размере своей доли в чистых активах мастер-фонда, и прилагает его аудированную отчётность. Мастер-фонд отражает портфель по справедливой стоимости.
На что обратить внимание
У фидеров могут быть разные условия подписки и выкупа, комиссии и инвесторы, но издержки на сделки и ликвидность мастер-фонда у них общие. Крупный выкуп через один фидер вынуждает продавать активы, и это несёт и второй фидер.

3. Оншорные и офшорные фонды

Определение. Оншорный фонд создаётся в стране его основных инвесторов и там облагается налогом и регулируется; офшорный фонд создаётся в другой стране, обычно в налогово нейтральной юрисдикции вроде Каймановых островов, чтобы инвесторы из разных стран платили налог только у себя.

Пример

Управляющий из Нью-Йорка ведёт партнёрство штата Делавэр для американских налогоплательщиков и освобождённую компанию на Каймановых островах для иностранных инвесторов, а также американских пенсионных фондов и эндаументов. У каждого фонда свои документы, свой учёт у администратора и своя СЧА.

Оншорные и офшорные фонды: Два фонда: один в стране инвесторов, другой за её пределами.СШАКаймановы островаНалогоплательщикиСШАИностранцы иосвобождённые из СШАОншорный фондпрозрачен для налогаОфшорный фондкорпорация для налога США
Рисунок 3. Два фонда: один в стране инвесторов, другой за её пределами.
Зачем используется
Оншорное партнёрство прозрачно для налогов США, что удобно американским физическим лицам. Офшорная компания избавляет иностранных инвесторов от американской налоговой отчётности; фонд, который лишь торгует ценными бумагами за собственный счёт, остаётся в «безопасной гавани» ст. 864(b)(2) Internal Revenue Code.
Правовая основа
Оншор: исключения Investment Company Act и правила частного размещения Securities Act. Офшор: Mutual Funds Act или Private Funds Act Каймановых островов, а в каждой стране инвесторов местные правила предложения иностранного фонда, например AIFMD в Европейском союзе.
Учёт
Две отдельные финансовые отчётности, часто в одной валюте и по одним стандартам, потому что фонды обычно питают один мастер-фонд или следуют одной стратегии.
На что обратить внимание
Офшор не означает, что инвестор не платит налог. Налог взимает страна инвестора: Великобритания, например, облагает прибыль от офшорного фонда без статуса reporting fund как доход по Offshore Funds (Tax) Regulations 2009, а банк, открывающий счёт семье, проверит, где управляется фонд и кто его контролирует.

4. Фонд фондов

Определение. Фонд фондов вкладывает средства в другие инвестиционные фонды, а не напрямую в ценные бумаги, поэтому его СЧА складывается из СЧА фондов, которые он держит.

Пример

Фонд фондов привлекает 100 млн долларов и вкладывает 40 млн в фонд A, 35 млн в фонд B и 25 млн в фонд C. Если базовые фонды зарабатывают 10% до комиссий, то после их комиссий 2% и 20% и ещё 1% и 10% на уровне фонда фондов инвестору остаётся 4,86%.

Фонд фондов: Одна СЧА, построенная из СЧА трёх других фондов.Инвесторы$100 млнФонд фондовСЧА из трёх фондовФонд A$40 млнФонд B$35 млнФонд C$25 млн
Рисунок 4. Одна СЧА, построенная из СЧА трёх других фондов.

Что остаётся инвестору фонда фондов

В процентах от капитала, за один год.

  • Доходность базовых фондов до комиссий10,00%
  • После комиссий базовых фондов6,40%
  • После комиссии за управление фонда фондов5,40%
  • Чистый доход инвестора4,86%
Иллюстрация, а не данные. Допущения: доходность базовых фондов 10% до комиссий; комиссии 2% и 20% в них; 1% и 10% на уровне фонда фондов; один год, комиссии от начальной стоимости, без барьерной ставки.
Зачем используется
Доступ к управляющим с высоким минимальным порогом или закрытым для новых денег, диверсификация по стратегиям, а также выбор и мониторинг управляющих, переданные специалисту.
Правовая основа
Зарегистрированный фонд США, покупающий другие фонды, ограничен ст. 12(d)(1) Investment Company Act; UCITS может держать другие фонды только в пределах ст. 50 и 55 директивы UCITS. Частный фонд фондов регулируется собственными документами.
Учёт
Вложения оцениваются по СЧА, которую сообщает каждый базовый фонд (практическое упрощение ASC 820-10-35-59), и эта СЧА часто приходит через несколько недель после конца месяца.
На что обратить внимание
Два уровня комиссий и разрыв ликвидности: фонд фондов может обещать ежемесячный выкуп, а базовый фонд может ограничить выкуп, приостановить его или вывести актив в сайд-покет. Разницу несёт инвестор.

5. Параллельные фонды

Определение. Параллельные фонды это отдельные фонды, каждый со своим портфелем, которые инвестируют бок о бок в практически одни и те же позиции, распределяемые между ними пропорционально их размеру.

Пример

Американский фонд на 60 млн долларов и офшорный фонд на 40 млн покупают одни и те же позиции; управляющий распределяет каждую сделку как 60% и 40%. Мастер-фонда нет: каждый фонд владеет бумагами напрямую.

Параллельные фонды: Два фонда, два портфеля, одни и те же сделки в пропорции 60/40.те же сделкиНалогоплательщикиСША$60 млнИностранцы иосвобождённые из США$40 млнФонд СШАLP штата ДелавэрОфшорный фондкомпания, КайманыСвой портфель$60 млнСвой портфель$40 млн
Рисунок 5. Два фонда, два портфеля, одни и те же сделки в пропорции 60/40.
Зачем используется
Когда объединение в мастер-фонде не работает: актив, который налогоплательщики США должны держать напрямую, чтобы сохранить характер дохода, регуляторное ограничение одного фонда или стратегия, которую одной группе инвесторов держать нельзя.
Правовая основа
Распределение сделок между фондами относится к фидуциарной обязанности консультанта и его письменной политике распределения. Form PF суммирует параллельные фонды с основным фондом при проверке порога 500 млн долларов для qualifying hedge funds.
Учёт
Два портфеля, две СЧА, два аудита. Результаты двух фондов со временем расходятся из-за сроков подписок, округления при распределении и позиций, которые один из фондов держать не может.
На что обратить внимание
Когда возможность слишком мала, чтобы её делить, распределение решает, кому она достанется. Инвесторы должны видеть политику распределения, а аудитор проверит, что её соблюдали.

6. Зонтичный фонд

Определение. Зонтичный фонд это одно юридическое лицо, внутри которого несколько субфондов, каждый со своей инвестиционной политикой, инвесторами и СЧА, при одном совете директоров и одном наборе учредительных документов.

Пример

В одной люксембургской SICAV есть субфонд акций, кредитный субфонд и макросубфонд. У каждого субфонда свои инвесторы и портфель, но совет, депозитарий, администратор и аудитор общие.

Зонтичный фонд: Одно лицо, один совет, три субфонда со своими инвесторами и портфелями.Зонтичный фонд: одно лицо, один советИнвесторы в акцииИнвесторы в кредитИнвесторы в макроСубфонд AАкцииСубфонд BКредитСубфонд CМакро
Рисунок 6. Одно лицо, один совет, три субфонда со своими инвесторами и портфелями.
Зачем используется
Новую стратегию можно запустить как новый субфонд, не создавая новую компанию, а постоянные расходы делятся между субфондами.
Правовая основа
Люксембург: ст. 181 закона от 17 декабря 2010 года. Швейцария: ст. 92 и 94 закона о коллективных инвестициях (CISA). Каймановы острова: компании с сегрегированными портфелями, часть XIV Companies Act. Ирландия: ICAV с раздельной ответственностью субфондов. Законопроект, внесённый в Люксембурге 30 июля 2026 года (№ 8814), распространил бы компартменты на нерегулируемые партнёрства SCS и SCSp; пока он не стал законом.
Учёт
Зонтичный фонд публикует одну финансовую отчётность с отдельными отчётами по каждому субфонду, часто с общим итогом в базовой валюте компании.
На что обратить внимание
Защита между субфондами основана на законе страны зонтичного фонда. Суд другой страны или контрагент, подписавший договор с компанией, а не с субфондом, может её не признать.

7. Субфонды и сегрегированные портфели

Определение. Субфонд (компартмент, а на Каймановых островах сегрегированный портфель) это обособленная часть зонтичного лица со своими активами, обязательствами, инвесторами и СЧА, так что кредиторы одного субфонда не имеют прав на активы другого.

Пример

СЧА субфонда A составляет 50 млн долларов, субфонда B 80 млн, субфонда C 30 млн. Контрагент, кредитовавший субфонд B, может предъявить требования только к активам B, даже если убытки B превышают его СЧА.

Субфонды и сегрегированные портфели: Три компартмента одной компании; кредитор B дотягивается только до B.Зонтичная компанияединственное юрлицоСубфонд AСЧА $50 млнСубфонд BСЧА $80 млнСубфонд CСЧА $30 млнКредиторсубфонда Bтолько к активам B
Рисунок 7. Три компартмента одной компании; кредитор B дотягивается только до B.
Зачем используется
Разные стратегии, инвесторы или карманы соинвестирования внутри одного лица, причём риск каждого отделён от остальных.
Правовая основа
В компании с сегрегированными портфелями на Каймановых островах активы и обязательства каждого портфеля разделены ст. 216 Companies Act, но сегрегированный портфель не является юридическим лицом: компания заключает договоры от имени указанного портфеля.
Учёт
Каждый субфонд ведёт свой учёт, свою СЧА и свой реестр акционеров. Расходы, которые нельзя отнести к одному субфонду, распределяются по методу, указанному в проспекте.
На что обратить внимание
Договор, подписанный без указания портфеля, может лечь на общие активы компании. Кредитор или банк обычно запросит юридическое заключение о сегрегации, прежде чем кредитовать один портфель.

8. Классы акций

Определение. Классы акций это разные категории долей в одном и том же фонде и портфеле, которые различаются комиссиями, валютой, минимальной суммой, ликвидностью или кругом допущенных инвесторов, но не тем, во что они вложены.

Пример

В фонде на 100 млн долларов класс A (60 млн) платит 1,5% и 20%; класс F для основателей (40 млн) платит 1,0% и 15%. В год с доходностью 10% до комиссий класс A получает 6,80% чистыми, класс F 7,65%, из одного портфеля. Третий класс в евро добавляет валютное хеджирование только для своих держателей.

Классы акций: Три класса, один портфель; валютный хедж есть только у класса в евро.Класс A1,5% и 20%Класс Fоснователи, 1,0% и 15%Класс EURхедж в евроОдин портфельодин набор активов и обязательствВалютный хеджтолько для класса EUR
Рисунок 8. Три класса, один портфель; валютный хедж есть только у класса в евро.
Два класса на одном портфеле, год с доходностью 10% до комиссий (иллюстрация)
КлассАктивыКомиссия за управлениеКомиссия за результатЧистая доходность
Класс A$60 млн1,5%20%6,80%
Класс F (основатели)$40 млн1,0%15%7,65%

Комиссии от начальной стоимости, комиссия за результат от доходности после комиссии за управление, без барьерной ставки.

Зачем используется
Разные коммерческие условия для разных инвесторов без отдельного фонда: условия для основателей, валютный класс, класс, закрытый для американских «restricted persons» при покупке новых выпусков (FINRA Rule 5130), класс с ограничением для инвесторов пенсионных планов.
Правовая основа
Для UCITS мнение ESMA от 30 января 2017 года требует общей инвестиционной цели, отсутствия заражения, заранее определённых условий и прозрачности; валютное хеджирование на уровне класса допускается. Для американских пенсионных планов порог 25% по 29 CFR 2510.3-101 проверяется по каждому классу отдельно.
Учёт
Один портфель, один набор активов, но своя СЧА на акцию у каждого класса. Расходы и результаты, относящиеся к одному классу, например результат его валютного хеджа, относятся только на этот класс.
На что обратить внимание
Заражение: если валютный хедж одного класса теряет больше, чем активы этого класса, убыток может лечь на остальные классы. Разные условия при одном и том же риске должны раскрываться всем инвесторам.

9. Серийный учёт

Определение. При серийном учёте на каждую дату подписки выпускается новая серия акций по одной и той же начальной цене, чтобы комиссия за результат и high-water mark каждого инвестора считались по его собственному результату.

Пример

Серия «январь» выпущена по 1 000 и к июню выросла на 10%. Серия «июнь» выпущена по 1 000. К декабрю портфель вырос ещё на 5%, и взимается комиссия за результат 20%: серия «январь» заканчивает год на 1 124, серия «июнь» на 1 040. Обе выше своего high-water mark, поэтому серия «июнь» сливается с серией «январь»: 1 000 акций июня превращаются в 925,27 акций января.

Серийный учёт: У каждой даты подписки своя серия; в конце года серии объединяются.слияниеИнвесторы январяИнвесторы июняСерия «январь»выпуск по 1 000Серия «июнь»выпуск по 1 000Один портфель
Рисунок 9. У каждой даты подписки своя серия; в конце года серии объединяются.
Серийный учёт за один год, на акцию (иллюстрация)
СерияЦена выпускаДо комиссии, 31 декабряКомиссия за результат 20%СЧА после комиссии
Январь1 0001 155,0031,001 124,00
Июнь1 0001 050,0010,001 040,00

Январь: +10% до июня, затем +5%. Июнь: +5%. Слияние: 1 000 акций июня × 1 040 ÷ 1 124 = 925,27 акций января.

Зачем используется
Без этого инвестор, пришедший после роста, платил бы комиссию за прибыль, заработанную до него, или избежал бы комиссии при восстановлении. Серийный учёт самый прозрачный из методов; выравнивание (equalisation) это альтернатива, при которой остаётся один класс и одна СЧА.
Правовая основа
Закон не предписывает метод: устав фонда или договор партнёрства и меморандум о предложении определяют серии, порядок слияния и даты кристаллизации.
Учёт
Администратор считает СЧА на акцию по каждой серии. После неудачного года серии ниже своего high-water mark слить нельзя, и число СЧА растёт.
На что обратить внимание
Инвестор видит СЧА, отличную от опубликованной для фонда, а у двух инвесторов одного фонда разная доходность. Так метод и работает, но это нужно объяснять в отчётности.

10. Сайд-покеты

Определение. Сайд-покет это отдельный класс или счёт, на котором фонд держит неликвидные или трудно оцениваемые активы отдельно от основного портфеля, со своей оценкой и без выкупа до продажи этих активов.

Пример

Фонд на 100 млн долларов переводит долю в частной компании стоимостью 10 млн в сайд-покет. Инвестор, которому принадлежало 5% фонда, теперь держит 4,5 млн в ликвидном классе и 0,5 млн в акциях сайд-покета. Инвесторы, пришедшие позже, в сайд-покете не участвуют.

Сайд-покеты: Все инвесторы выкупают из ликвидного портфеля; сайд-покет делят только те, кто был в фонде на дату его создания.Хедж-фонд$100 млнЛиквидный портфель$90 млн, выкупаетсяСайд-покет$10 млн, до продажиВсе инвесторыТолько инвесторына дату создания
Рисунок 10. Все инвесторы выкупают из ликвидного портфеля; сайд-покет делят только те, кто был в фонде на дату его создания.
Зачем используется
Уходящим инвесторам не платят за счёт продажи актива по вынужденной цене, а новые инвесторы не покупают стоимость, которую нельзя проверить.
Правовая основа
Директива (ЕС) 2024/927, изменяющая AIFMD, относит сайд-покеты к инструментам управления ликвидностью открытых альтернативных инвестиционных фондов. За пределами ЕС их должны предусматривать документы фонда: фонд, не оставивший за собой такого права, создать сайд-покет не может.
Учёт
Сайд-покет оценивается по справедливой стоимости по ASC 820 или IFRS 13, обычно на уровне 3, со своей СЧА на акцию. Комиссию за управление часто считают от стоимости приобретения, а комиссию за результат берут только при реализации.
На что обратить внимание
Управляющий оценивает актив, который инвесторы не могут продать, и его вознаграждение может зависеть от этой оценки. Проверьте ограничение размера сайд-покетов, кто их оценивает и когда инвесторам должны заплатить.

11. Компании специального назначения (SPV)

Определение. Компания специального назначения (SPV) это отдельное юридическое лицо, созданное для одной цели: держать одно вложение, привлекать под него заём или допустить к нему соинвесторов, чтобы её активы и обязательства оставались отдельно от фонда.

Пример

Фонд вкладывает 20 млн долларов, соинвесторы 10 млн в SPV, которая покупает долю в частной компании. Банк кредитует SPV без права регресса к фонду. Если вложение не удаётся, убыток остаётся в SPV.

Компании специального назначения (SPV): SPV принадлежит фонду и соинвесторам; кредитор дотягивается только до SPV.Хедж-фонд$20 млн капиталаСоинвесторы$10 млнSPVодин актив, одна цельКредиторбез регресса к фондуВложениечастная компания
Рисунок 11. SPV принадлежит фонду и соинвесторам; кредитор дотягивается только до SPV.
Зачем используется
Отделить риск, держать актив, который документы фонда напрямую держать не позволяют, разделить одну сделку с соинвесторами, не принимая их в фонд, или профинансировать одну позицию.
Правовая основа
SPV это обычная компания или партнёрство в своей стране. Если она используется для доступа к налоговому соглашению, к ней применяются антизлоупотребительные правила соглашения и местные требования к экономическому присутствию.
Учёт
По IFRS 10 инвестиционная организация оценивает контролируемую SPV по справедливой стоимости через прибыль или убыток (п. 31), если только SPV не оказывает фонду услуг, связанных с инвестициями; тогда её консолидируют (п. 32). Результат зависит от контроля и от того, чем занимается SPV.
На что обратить внимание
Каждая SPV это ещё одно лицо, которое нужно поддерживать, отражать в отчётности по FATCA и CRS, проверять аудитом и ликвидировать. Банк посмотрит сквозь неё на фонд и на инвесторов фонда.

Сравнение 11 структур

СтруктураЮридические лицаПортфели и СЧАГлавная причинаГлавный риск
Самостоятельный фондОдноОдин портфель, одна СЧАПростота, один профиль инвесторовНалоговая неэффективность при смешанных инвесторах
Мастер-фидерДва и более фидера и мастер-фондОдин портфель, СЧА по каждому фидеруОдин портфель для разных налоговых профилейОбщая ликвидность фидеров
Оншор и офшорПо одному на юрисдикциюОдин или несколько, СЧА по каждому фондуНалоговое положение каждой группыНалоговые правила страны инвестора
Фонд фондовОдно, вложенное в несколько фондовПортфель фондов, одна СЧАДоступ и диверсификацияДвойные комиссии, разрыв ликвидности
Параллельные фондыДва и болееСвой портфель и СЧА у каждого фондаАктивы, которые нельзя объединитьРаспределение редких возможностей
Зонтичный фондОдноСвой портфель и СЧА у каждого субфондаДешёвый запуск стратегийСегрегацию могут не признать за рубежом
СубфондыСвоих нетСвой портфель, своя СЧАОбособление внутри одного лицаДоговоры, подписанные не за портфель
Классы акцийСвоих нетОдин портфель, СЧА по каждому классуРазные коммерческие условияЗаражение от хеджей класса
Серийный учётСвоих нетОдин портфель, СЧА по каждой серииСправедливые комиссии за результатМного СЧА, сложнее отчётность
Сайд-покетыОбычно нетОтдельный пул, своя СЧАНеликвидные или трудно оцениваемые активыОценка управляющим, отложенный выход
SPVПо одному на цельОдин актив или сделкаОбособление, соинвестирование, финансированиеИздержки, проверка банками насквозь

Три вещи, которые часто рисуют неправильно

Опубликованные схемы этих структур повторяют несколько ошибок. Каждая важна на практике.

Налогоплательщики США не идут через офшорный фидер

Обычно они инвестируют через оншорный фидер, партнёрство, прозрачное для налогов США. Офшорный фидер нужен иностранным инвесторам и освобождённым от налога американским инвесторам, которые хотят избежать UBTI. Американское физическое лицо в каймановой компании держало бы акции PFIC.

При серийном учёте каждая серия начинается с одной цены

Каждая новая серия выпускается по начальной цене, например 1 000, а не по текущей СЧА более ранней серии. Выпуск акций новым инвесторам по текущей СЧА единого класса с поправкой на комиссию за результат это другой метод: выравнивание.

Сегрегированный портфель не является отдельной компанией

В компании с сегрегированными портфелями на Каймановых островах юридическое лицо только одно, сама компания. Разделение активов и обязательств создаётся законом и действует, только если каждый договор заключён за указанный портфель. Отдельная SPV, напротив, является самостоятельным юридическим лицом.

Что важно запомнить

  • Структура определяет, кто может инвестировать, как облагается каждый инвестор, какой регулятор участвует и как считается СЧА. Её выбирают под инвесторов, а не под стратегию.
  • СЧА, активы и обязательства принадлежат лицу, компартменту, классу или серии. Всегда проверяйте, к чему относится цифра.
  • Стандартной структуры нет. Одна и та же стратегия может жить в самостоятельном фонде, мастер-фидере или зонтичном фонде, и правильный ответ зависит от круга инвесторов и рынков, где фонд предлагается.
  • IFRS, US GAAP и местные стандарты могут по-разному отражать одну и ту же структуру, особенно фидеры, SPV и консолидацию. Не предполагайте, что один подход годится для каждого лица на схеме.

Документы, которые нужно прочитать до инвестирования

  1. Меморандум о предложении или о частном размещении: схема структуры, условия подписки и выкупа, комиссии и факторы риска.
  2. Устав или договор партнёрства, которые придают юридическую силу классам, сериям, праву создавать сайд-покеты и ограничениям выкупа.
  3. Договор подписки и заверения инвестора: налоговый статус, статус пенсионного плана, допуск к новым выпускам.
  4. Сайд-леттеры и оговорка о наиболее благоприятствуемом инвесторе, если она есть. Правила SEC 2023 года о преференциальном режиме отменены Апелляционным судом Пятого округа 5 июня 2024 года, поэтому раскрытие сайд-леттеров зависит от документов.
  5. Последняя аудированная отчётность фонда, а для фидера и отчётность мастер-фонда.
  6. Выписка администратора о СЧА, чтобы видеть, к какому лицу, классу или серии относится ваша СЧА.

Частые вопросы

Какая структура хедж-фонда самая распространённая?

Для управляющих с инвесторами из США и других стран это мастер-фидер с мастер-фондом на Каймановых островах, фидером в Делавэре и фидером на Каймановых островах. SEC не публикует данные по типам структур; данные о юрисдикциях показывают, что фонды Каймановых островов держали 54,2% чистых активов qualifying hedge funds на конец 2025 года.

Почему так много хедж-фондов зарегистрировано на Каймановых островах?

Сам фонд не платит там налог на доход, поэтому инвесторы из разных стран облагаются только у себя; режим регистрации CIMA устоялся и знаком банкам, администраторам и аудиторам; и модель мастер-фидер сложилась именно вокруг него.

Чем мастер-фидер отличается от параллельных фондов?

Мастер-фидер объединяет деньги в одном мастер-фонде, которому принадлежит портфель. Параллельные фонды держат отдельные портфели с одинаковыми позициями, которые управляющий распределяет между фондами.

Чем субфонд отличается от класса акций?

У субфонда свой портфель, отдельный от других субфондов. Класс акций делит портфель фонда и отличается только условиями: комиссиями, валютой, минимальной суммой или ликвидностью.

Чем серийный учёт отличается от выравнивания?

Оба метода заставляют каждого инвестора платить комиссию за результат со своей прибыли. Серийный учёт выпускает новую серию на каждую дату подписки; выравнивание сохраняет один класс и одну СЧА и корректирует позицию каждого инвестора кредитом выравнивания или условным выкупом.

Можно ли выкупить акции сайд-покета?

Обычно нет, пока актив не продан или управляющий его не высвободил. Тогда акции сайд-покета выкупаются или конвертируются обратно в ликвидный класс по реализованной стоимости.

Является ли сегрегированный портфель на Каймановых островах отдельным юридическим лицом?

Нет. Юридическое лицо это компания с сегрегированными портфелями; активы и обязательства каждого портфеля разделены ст. 216 Companies Act при условии, что договоры заключаются за указанный портфель.

Есть ли в Швейцарии аналог мало регулируемого хедж-фонда?

С 1 марта 2024 года в Швейцарии есть Limited Qualified Investor Fund (L-QIF), ст. 118a и далее закона о коллективных инвестициях: без одобрения FINMA, только для квалифицированных инвесторов, под управлением учреждения, поднадзорного FINMA.

Первоисточники

Только законы, регуляторы и органы, устанавливающие стандарты. Примеры на этой странице это иллюстрации с указанными допущениями.

США

Европейский союз и Люксембург

Только для информации; не является юридической, налоговой или инвестиционной консультацией. Структуры, их налогообложение и регулирование зависят от обстоятельств каждого фонда и каждого инвестора; получите консультацию в каждой затронутой юрисдикции.

Связанные руководства